三季报后不久，赛富时触底反弹，2019年以来股价涨超15%，并于3月4日盘中创下新高。

四季报发布后，股价反映截然不同，连跌四天、下挫5%。

行情来源：富途证券

有分析师称，对该公司季度展望有点失望；是分析师「拔苗助长」还是赛富时「略显疲态」，CRM领域千亿市值的巨人，它还能走多远？

先别慌！财报没那么糟糕

先来看看四季报业绩：

第四财季收入36亿美元，同比增长26%；

Non-GAAP利润为3.62亿美元，上年同期为2.06亿美元，同比增长约76%;

每股收益46美分，上年同期是每股收益28美分；调整后每股收益70美分。

对比公司此前预测来看，赛富时四季度营收超预期，但净利表现不佳。虽然摩根大通分析师Pat Walravens表示，本季度的收入增长为2010年以来的最小增幅，直言增速放缓事实；但作为一家已经发展20年的企业，营收增速仍高居20%以上，实力不容小视。

资料来源：彭博，富途资讯

财报显示，公司主营收入来源仍是依靠出售产品使用期限，即「订阅和支持」业务，四季度占比高达94%。「订阅和支持」业务毛利率极高，季度平均毛利率高达74%。

资料来源：彭博，富途资讯

截至2019年1月31日，赛富时资产负债表上的未实现收入为85.6亿美元，同比增长22％，按固定汇率计算为24％。

代表已续订的剩余履约义务在第四季度达到了257亿美元，比去年增长了25％，其中包括来自MuleSoft的4.5亿美元。目前，RPO（预计将在未来12个月内确认为收入的金额）为119亿美元，同比增长24％。

评判SaaS公司的成长性到底怎么样，真正有效的办法是去看它的开票额，即下个季度的收入再加上「递延收入」中两个季度的差值。如果SaaS公司的预订量在增长、开票额也将增长，那么也就说明，下季度的收入也在增长。而从上述数据中可以看出，赛富时的续订率、未实现收入仍在保持两位数增长，下季度营收业绩已有所保障。

纵观财报，虽当季财报表现不及分析师预期，但营收、净利仍获两位数增长；现金流情况良好，营业利率、毛利率较高，续订率及预期收入表现不错。

看好它？没那么简单

赛富时创立于1999年，总部位于美国加州旧金山，员工16,000人，是一个提供按需定制客户关系管理服务的网络公司。作为软件提供商，赛富时的产品包括销售、服务、市场、贸易等数个分类，涵盖企业运营的方方面面。下图来看，公司分产品营收的同比增速均为两位数，似乎表现不错。

资料来源：财报PPT

但环比增速情况却有所不同。下图中，销售云营收占比达31%，季度收入高达10.51亿美元，但环比营收增速已不足5%、本季仅达3%；服务云营收占比约27%，季度收入达9.64亿美元，环比增速堪堪5%。主营业务产品营收TOP2环比增速放缓，不难看出成熟期企业「维稳」的状态。

资料来源：财报，富途资讯

目前来看，环比营收增速较高的业务是平台与其它业务，以及市场和贸易云业务，营收环比增速大约在10%上下。对于公司未来发展而言，看增速可以判断一项业务的发展阶段，是否在高速成长期、以及前景如何。

作为软件即服务提供商，赛富时的盈利能力仍靠卖服务赚钱，而决定售卖行为的盈利空间则是用户数与产品数。用户数可以参考市占率；而产品数则深挖用户粘性，使用户从单一购买行为转向多款产品购买者。

· 先来看看用户数：

据Edge IDC称，Salesforce占整个CRM市场的20％，超过往后三个竞争对手的总和。公司在财报中披露了各区域增长情况，可以看出欧洲经济放缓并没有对它造成太大的影响，Non-GAAP营收增长高达31%；美洲和太平洋地区的增长情况均高于20%。

资料来源：财报PPT

· 再来看看产品数

企业用户的数字化转型需求带动下，赛富时的to B业务仍在不断深化，一是产品线的扩充与整合，二是产业链的延伸。前文提到的平台与其它业务、市场和贸易云业务均可反映这方面的布局。

市场和贸易云属于赛富时产品布局上横向拓宽的一环，如抓住企业数字化转型契机，整合产品线、发展营销云。

同时，为了保证行业领先地位，赛富时本季收购了两家同行公司，不断扩展自己的产品数。分别是提供劳动力管理和服务解决方案的Clicksoftware公司，和向非盈利组织提供CRM解决方案的RoundCorner公司。

资料来源：彭博

而平台业务则是产品布局的纵向拓展，从产业链下游向上游延伸。其中，收购Mulesoft是赛富时进军PaaS的重要举措，而这部分业务或有可能成为公司的下一个增长点。

从财务数据来看，Mulesoft为平台业务贡献约1.56亿美元的营收，占公司该项业务18%，促使该业务同比增长了54%。

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最后：理性看待估值

赛富时预计20Q1营收为36.7-36.8亿美元，同比增长22%；GAAP EPS为0.1-0.11美元，Non-GAAP EPS为0.6-0.61美元；2020财年收入指引提升至160.5亿美元，预计同比增长21％；并称2023财年该公司将创造260-280亿美元的收入目标。

资料来源：财报

面对强劲的业绩预期，花旗银行上调该公司目标价至185美元，麦格理将赛富时维持为强于大盘。从Wind数据来看，赛富时市销率9.03，略高于十年平均值8.921。

资料来源：Wind

短期来看，股价的合理回调是对市场预期的正反馈；长远来看，仍要关注公司的基本面。总体而言，赛富时深耕软件领域数十年，在合适的时机进行云业务转型，占据先手优势。

不过，风险与机遇并存。对它而言，如何保住现有业务并持续开拓新业务，这才是决定股价能否大幅高涨的关键。

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