4月27日，周日。对冲界人称“Long / Short王”(多空王)的Greenlight Capital创办人艾恩霍恩(David Einhorn)一声科网泡沫重演，分属多头的“栏王”列图斯(Barry Ritholtz)和“股神”巴菲特忍不住“搭仙”，但唱的却是反调。跳出口舌之争，投资者可以得到什么启发？

老毕今天试从回报角度，一探在市场眼中前途无可限量的企业，到底爱你还是害你。我想说的第一点是，科网股其实也有过十分便宜的日子。

从经历过世纪初科网泡沫爆破的亚马逊，至靠video streaming翻身的Netflix，甚至特斯拉，皆有过股价低残乏人问津的时候。亚马逊乃千禧泡沫一役少数存活下来的科网公司，但股价自高位最多下泻93%。Netflix 2011年下半年表演“高台跳水”，从300美元滑落至50美元水平，跌逾八成。即使由魅力媲美乔布斯的Elon Musk 领军的特斯拉，2010至2013年上半年，整整三年股价一直于20至30美元范围横行，一下子爆升五六倍，不过是去年中至今年初短短数月的事。

这几个例子说明，市场对新经济企业的热情，往往并不取决于公司本身，市场气氛才是关键。换句话说，投资者有许多机会在较吸引的水平买科网股，但这类股票必须靠“吹”才有行情。问题是，到投资者发现他们无比“性感”时，股价大部分已录得以倍计升幅，估值跟基本因素脱节不在话下。

有一事足以彰显科网股的虚幻本质。不久前，老毕在亚马逊老板贝佐斯(Jeff Bezos)有份投资的财经网站Business Insider 发现一则招聘广告，用辞夸张，以“棒极了”为这份“笋工”定调。什么工作如此吸引？原来，Business Insider 在请财经记者专责报道特斯拉、Netflix、Facebook、Twitter和生科公司相关消息，薪津从优。如此开宗明义请财经记者专门服侍某几家公司，未免过于煞有介事。媒体对准小撮企业投放额外资源，唯一原因是公司当时得令，读者渴求相关资讯。Business Insider 自认此举前所未有，足证科网新闻需求不绝，只是近期的事。科网/生科一类公司瘦田无人耕，耕开有人争，要么坐冷板凳，要么泡沫，很难以正常估值指标遑论基本因素衡量其投资价值。

如果大家细心留意艾恩霍恩沽空科网股的理据，该当发现其中一点是：非但价值投资者绝对不会沾手科网股，着眼增长但纪律严明之辈亦不会胡乱碰之。然则，“着眼增长但纪律严明”的投资者，买的又是哪些股票？

艾恩霍恩并未言明，但稍加思考，不难对号入座。老毕第一时间想到的是苹果。在iPhone被视为“潮物”的日子，苹果股价愈升愈有，但估值因盈利强劲增长而保持于合理水平。以此而论，苹果不能跟市盈率高达三位数甚或没有市盈率的“泡沫股”相提并论。可是投资者对苹果的憧憬与忽然“性感”的科网股分别实非想象般大。

iPhone的成功令市场认定苹果无所不能，前途一片光明。2012年苹果升穿700美元，股价突破千算、成为史上首家市值逾万亿美元的公司，声音响彻云霄。苹果股价虽不像部分科网新贵般突然爆升，但见顶前几年对冲基金密密增持，不少已爆仓。基金经理憧憬的乃苹果未来十年、二十年不断推陈出新自我完善，以不同形式复制iPhone神话。

事实证明，自iPad于2010年问世以来，平板电脑的采纳率远远不如智能手机，市场热情随即冷掉一半。iPad之后苹果再无新猷，股价见顶后虽不致急跌，但万亿市值顿成空话，市场兴趣迅速转移至艾恩霍恩口中的泡沫股。

上周苹果宣布一拆七之余，还加码回购增派股息。三招一发，老毕更加认定神话一去不返。值得补充的是，过去因憧憬苹果“魔法”不断重演而买入的投资者，失望之余也许会离弃该股。然而，苹果是否值得投资，取决于阁下能否接受它的“转型”。

从【图】可见，以美国日渐流行的股东收益为指标，过去十年苹果有九年“冷待股东”，既不派息又不回购，倒是发行新股摊薄现有股东权益的例子屡见不鲜，以致2004至2013年初，包含股息与回购两个因素的股东收益率，一直处于负数水平(未计入减债收益率)。随着公司2013年开始派息回购，规模且一次比一次大，苹果股东收益率过去一年负转正，上周公布季绩前已升至约7%水平。