以彭博终端最新提供的、全球行业分类标准(GICS)分类下的上市公司加总平均估值来看，A股软件与服务分类下6个子行业的行业平均市盈率为84倍，市净率为7.3倍，而行业平均净资产收益率(RoE)为10%。同时，美股前3000大公司中此类公司的行业平均市盈率仅为28倍，市净率为4.6倍，RoE却高达19%。软件外包大国印度市场的此三项指标则分别为31.5倍、3.8倍、12.5%。A股小公司估值很大程度上来自于和互联网的接轨，但A股依靠什么获得高估值？

自由现金流创造价值

首先，必须指出的是，无论一种科技能够怎样改变人类的生活和命运，正如麦肯锡公司在《价值：企业金融的四个基石》一书中指出的，如果它不能改变企业的自由现金流，那么它就无法创造更多的企业价值。事实上，在谈到科技的时候，巴菲特曾经说道，科技并不是越新越好，许多行业更是因为有了新科技反而变得利润微薄。

航空公司处于典型的装备了先进技术、改变了人们的生活，却利润微薄、风险巨大的行业，行业的复杂程度导致它成本巨大，产品天然同质化导致利润空间不高，而高风险的行业性质又使其随时可能因空难遭受致命打击：80年代末的洛克比空难摧毁了泛美航空公司，伊春空难摧毁了河南航空公司，而这次的失联事件又给马来西亚航空公司以重创。让人类飞行的科技并不能拯救航空公司：因为它们没有充分的现金流。

反观机场类公司，尽管不需要先进科技，但是借助天然垄断的优势和简单的管理模式，一直保持着不错的盈利能力。

自由现金流才能真实提升企业的价值。如果一家公司无法提升自由现金流，就算它的投资者们愿意为它付出五年、十年乃至更多投资，却没有现金产出，有多少产业资本能够忍受？投资热情能维持多久？

不可否认的是，互联网必然能够为我们的生活带来改变，抓住其中机遇的企业会迅速成长为巨大的公司。但是，并不是沾上互联网的业务都是好业务。衡量一家公司是否因“触网”真正改变展轨迹时，必须考量无数的因素：互联网到底对传统的提升、竞争对手、公司的护城河多宽、客户转移成本是不是高，公司盈利能力到底多大……

高波动性突破估值中枢

2013年的热门行业之一DE1手机游戏就是一个典型的护城河窄、同时客户转移成本几乎为零的行业。手机游戏的编写相比传统大型单机游戏极简单，这给予新进入者更多机会，使行业内原有公司面临更大竞争。其次，手机游戏中玩家的互动很弱，导致玩家的转移成本很低。反之，Creative Assembly、暴雪、盛大等游戏公司，或依靠庞大的规模经济，或是依靠良好的社区网络效应，取得了各自的成功。但是，A股却给和手游沾边的公司以极高估值，甚至远高出这些老牌游戏公司。

这种高估不仅反映在手游行业，事实上，整个软件、乃至信息技术行业都显示出了这种高估。以彭博终端提供的、GICS分类下的上市公司加总平均估值来看，A股软件与服务分类下6个子行业的行业平均市盈率为84倍，市净率为7.3倍，而行业平均RoE为10%。同时，美股前3000大公司中此类公司的行业平均市盈率仅为28倍，市净率为4.6倍，RoE却高达19%。软件外包大国印度市场的此三项指标则分别为31.5倍、3.8倍、12.5%。A股的高估值到底凭借什么呢？

在资本市场对互联网概念追捧、并持续给出高估值时，上市公司的一些并购也理所当然地受到了这种热情的影响。贯穿整个2013年至今的一个上市公司并购方向，就是对于涉及互联网业务的公司进行并购。但是，这种热情主导下的并购天生具备缺陷。

首先，由于资本市场对互联网企业的追捧，使并购几乎不可能拿到合理、更遑论低廉的价格。其次，当并购交易是为了迎合资本市场口味匆忙提出时，它们的长远规划必然被疏忽：一个新的游戏平台能否挑战现有的行业领袖？网上电商所必须的配送体系能够满足所有产品吗？网络金融的利润点到底在哪里？如果这些问题不被解决而匆忙以高价并购互联网资产，那么会伤害企业的内在价值。